Con el correr de los días, luego de la reacción inicial de sorpresa e inquietud, se van perfilando los reales riesgos provocados por el hecho esencial comunicado por la empresa La Polar el pasado jueves, respecto de que su directorio, tras revisar en detalle las prácticas y políticas referidas a la renegociación de deuda de los tenedores de tarjeta y a la gestión de su cartera de crédito, concluyó que éstas se efectuaban de un modo no autorizado por aquél y en disconformidad con los criterios y parámetros definidos por la compañía.
La corrección de esta situación podría significar provisiones adicionales a las ya contempladas por un monto de entre 150 y 200 mil millones de pesos. Se espera precisar ese monto en las próximas tres semanas. Además, hubo una reestructuración de los equipos gerenciales.
Durante 2010 esa empresa alcanzó un Ebitda consolidado de casi 69 mil 500 millones de pesos, lo que muestra la magnitud del problema (el acrónimo inglés Ebitda es un indicador financiero que toma el resultado final de la empresa y le resta los gastos e ingresos por intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones para mostrar el resultado puro de aquélla, sin que elementos financieros, tributarios, externos y de recuperación de la inversión puedan afectarlo; así se obiene una imagen fiel de lo que la empresa está ganando o perdiendo en el núcleo de su negocio).
El precio de las acciones retrocedió en 42 por ciento el mismo jueves —recuperando ayer casi la mitad de su caída—, volatilidad extrema que acusa el impacto de las nuevas provisiones sobre los resultados de la compañía y que responde a la incertidumbre sobre la marcha general de la empresa. En diciembre pasado, ella había emitido un bono por cinco millones de UF hasta 21 años plazo, con una buena calificación, que también sufrirá las consecuencias de estos ajustes en las cuentas de la compañía.
Falta de control y propiedad difusa
Una parte importante del giro de una empresa de retail es la gestión de créditos. Del comunicado se desprende que esta área clave de la empresa fue muy imperfectamente controlada por el directorio, dejando entrever fallas graves en esta instancia de la administración. La Polar es una empresa con propiedad diluida, sin un controlador claro y mayoritario. En el mercado de capitales chileno ha sido habitual que la propiedad de las compañías esté bastante concentrada y, de hecho, mucho del debate sobre los gobiernos corporativos de las empresas ha estado vinculado a la necesidad de proteger a los accionistas minoritarios. En cambio, se ha prestado escasa atención a cómo minimizar los problemas de organizaciones en que la propiedad está diluida y existe el riesgo de que la administración carezca de supervisión adecuada, como sucede en empresas sin un dueño contralor.
En ausencia de ese control, no se puede descartar que los administradores tomen decisiones que reflejan más bien sus intereses que los de la empresa. En muchos de estos casos se intenta alinear los intereses ofreciendo bonos por desempeño, pero tales instrumentos tienen precisamente el riesgo de que se privilegien ganancias inmediatas antes que el valor de la empresa, que está asociado a su evolución más permanente. En este caso, el desvío de las prácticas autorizadas por el directorio parece un ejemplo evidente de acciones de una administración que maximiza sus intereses antes que los de la organización. Se entiende, pues, la reestructuración del equipo gerencial.
Más difícil es comprender la falla en los controles que debería haber ejercido el directorio, y un punto central es que los directores expliquen públicamente su visión del problema. Esta experiencia deberá estudiarse cuidadosamente y extraer lecciones para el futuro, porque es muy probable que sea cada vez más frecuente encontrar empresas con propiedad diluida, cuando los requerimientos de capital que exija su desarrollo sean demasiado onerosos para un dueño único.
Inversión de las AFP
La situación de La Polar preocupa, en especial porque las AFP poseen el 24 por ciento de su propiedad. Pero no se debe exagerar el impacto. En primer lugar, los fondos de pensiones son inversionistas de largo plazo, y es probable que el precio de la acción recupere parte de su valor en el futuro. La pérdida del mismo tras la publicación del hecho esencial refleja cierta sobrerreacción y no sólo el efecto financiero de las provisiones adicionales. Además, la inversión en esta empresa representa una proporción muy pequeña de los fondos de pensiones —alrededor de 0,2 por ciento—, siendo muy modesto el efecto directo sobre el valor de los mismos. En un portafolio de inversiones bien diversificado siempre existe el riesgo de una pérdida fuerte en uno de los instrumentos, que es compensado por ganancias en otros.
Por eso, no cabe concluir de este caso que se deban limitar las inversiones de los fondos de pensiones en acciones. Las normas vigentes establecen, entre otros, límites respecto de los montos máximos que tales fondos pueden invertir en una empresa, y disponen también que el controlador no puede tener más del 65 por ciento del capital accionario, para asegurar un grado razonable de liquidez y evitar potenciales abusos. Quizás esas normas debieran incluir también exigencias más precisas respecto de las reglas que deben seguir los directorios en sociedades con un control diluido —aunque serían más difíciles de verificar y precisar.
Fe pública
Las operaciones en el mercado de capitales descansan en la confianza en que la información financiera proveída supera reglas y filtros que han ido evolucionando con la experiencia acumulada y que son satisfechos por los distintos actores. En este caso, sin embargo, la alerta provino del Sernac. Así, no sólo fallaron los controles de los directores —un grupo de personas altamente respetadas en el mercado—, sino también los de los auditores, responsables de velar por la veracidad de los estados financieros de la empresa, lo que supone algún grado de supervisión de sus fuentes de ingresos. Es más, hasta hace pocos días agentes financieros especializados recomendaban comprar acciones de esta empresa. Sin duda, después de esta experiencia tendrán que revisarse muchos procedimientos en los directorios y empresas auditoras del país.
CONSULTEN, OPINEN , ESCRIBAN .
Saludos
Rodrigo González Fernández
Diplomado en "Responsabilidad Social Empresarial" de la ONU
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